Sommige private equity firma’s geven aan dat ze de levensmiddelensector willen verlaten omdat het rendement niet verbetert. Tegelijkertijd zijn er veel partijen op zoek naar targets, ook in de levensmiddelensector, omdat private equity nu ongekend grote fondsen beschikbaar heeft.

COVID-19 heeft uiteenlopende gevolgen voor de verschillende spelers in de sector. De distributie van onze levensmiddelen is veranderd: online en fysieke supermarkten en afhaaldiensten zijn gegroeid, terwijl de cateringsector, restaurants en on-the-go-winkels en hun toeleveranciers enorm lijden onder de pandemie. Naast de pandemie hebben consumenten en hun veranderende eisen een grote impact op fusies en overnames in de levensmiddelensector.

Consumenten willen transparantie: ze willen weten waar hun voedsel vandaan komt en hoe het wordt geproduceerd. Ze willen gezond eten, met minder suiker, vet en E-nummers. Ze willen meer gemak. Duurzaamheid is een enorme trend: consumenten willen voedsel dat minder schadelijk is voor het milieu, met minder voedselverspilling en meer aandacht voor dierlijk welzijn. En hoewel consumenten bereid zijn om te betalen voor een unieke persoonlijke beleving, kiezen ze bij het doen van dagelijkse boodschappen steeds vaker voor de goedkoopste aanbieder. Dit zijn de trends waar investeerders ook op letten bij beslissingen over transacties. Private equity kan vaak ondernemingen en het management bijstaan op deze gebieden, door gebruik te maken van hun ervaring en netwerk. Met andere woorden: het hoeft niet altijd een belemmering te zijn als deze aspecten onderontwikkeld zijn in de target, en het kan gezien worden als een unieke kans.

Dit artikel bevat enkele tips en tricks voor sectorspelers die in 2021 willen aankopen, verkopen of investeren in de levensmiddelensector.

NDA's en geheimhoudingsovereenkomsten

Het uitgangspunt van elke M&A-transactie is ervoor te zorgen dat alle betrokken partijen informatie over de transactie geheimhouden. Dit is vooral belangrijk als de target waardevolle intellectuele eigendomsrechten bezit. Houd er rekening mee dat het uitwisselen van commercieel gevoelige informatie tussen concurrenten strikt verboden is onder het kartelverbod en het fusiecontrolerecht. De partijen kunnen overwegen om “clean rooms” op te zetten en toegang tot informatie te beperken afhankelijk van de fase waarin de onderhandelingen zich bevinden.

Structuur van deals

De keuze voor de juiste structuur van een deal is afhankelijk van een aantal factoren zoals fiscale impact, of, bijvoorbeeld, de wens om bepaalde delen van de onderneming af te splitsen. Die doelstellingen kunnen soms beter worden bereikt met verkoop van activa en soms met een verkoop van aandelen.

Onze verwachting is dat het aantal aandelentransacties in 2021 gebaseerd op ‘completion accounts’ zal stijgen ten opzichte van het aantal aandelentransacties gebaseerd op ‘locked box'-bepalingen. Een ‘locked box'-structuur waardeert een onderneming op een moment in het verleden, waarbij de waarde vaak gebaseerd is op gecontroleerde jaarrekeningen. Die datum wordt de ‘locked box datum’ of ‘effectieve datum’ genoemd. Vanaf dat moment is het normale bedrijfsrisico voor rekening van koper. Op het moment van de daadwerkelijke overdracht van de onderneming (ook wel ‘closing’ genoemd) wordt vastgesteld hoeveel waarde de verkopers in de periode tussen de locked box date en de closing uit de onderneming hebben gehaald (‘leakage’). De koper wordt bij deze structuur door de verkoper gecompenseerd voor de ‘leakage’ (waardeonttrekking) tussen de periode vanaf de vastgestelde waarderingsdatum (de locked box date) tot de datum van overdracht (closing date). In het COVID-19-tijdperk kunnen waarderingen gebaseerd op een datum in het verleden moeilijk te accepteren zijn, en een koper kan erop staan dat er een overnamebalans wordt opgesteld op het moment dat de aandelen overgaan, wat zou kunnen leiden tot aanpassingen in de koopprijs - de zogenoemde ‘completion accounts'.

Prijsstelling

De aanhoudende onzekerheid over de impact van de coronacrisis is een uitdaging voor kopers en verkopers bij het bereiken van overeenstemming over de prijs. De verkopers verwachten de hoge waarderingsmultiples die in 2019, vooral in voedingsingrediëntentransacties, gezien werden, terwijl kopers een prijs willen die de huidige onzekere situatie weerspiegeld. Veel partijen maken nu gebruik van earn-out-regelingen om dit gat te overbruggen. Een earn-out is een regeling waarbij de koper overeenkomt een aanvullend bedrag te betalen aan de verkoper als bepaalde mijlpalen worden behaald. De overname door HelloFresh van Factor 75 in de Verenigde Staten, die op 23 november 2020 werd aangekondigd, omvat naar verluidt earn-outs van bedragen tot USD 100 miljoen, bij een totale koopprijs van maximaal USD 277 miljoen.

Earn-outs leiden vaak tot geschillen omdat de koper kan proberen de nieuw aangekochte onderneming zo aan te sturen dat de earn-out geminimaliseerd wordt. Dit terwijl de verkoper kan proberen om afspraken af te dwingen die de earn-out juist maximaliseren, zelfs als die maatregelen niet in het belang van de onderneming zijn. De koper en de verkoper zijn wellicht beter af, als zij een compromis sluiten over de prijs. In plaats van het onderwerp uit de weg te gaan door akkoord te gaan met een earn-out. Als partijen akkoord gaan met een earn-out moeten ze alert zijn op de volgende zaken:

• Beperk de earn-out tot een klein percentage van de koopprijs. De verkoper dient de earn-out te zien als een meevaller en de koper moet niet worden gestimuleerd om betaling te omzeilen door de winst- en verliesrekening te beïnvloeden. Overweeg daarom ook om de duur van de earn-out te beperken. De earn-out-parameters kunnen de nieuwe eigenaar namelijk beperken in hoe de onderneming wordt bestuurd.
• Meet de earn-out-drempelwaarden volgens objectieve en onomstreden maatstaven. EBITDA (winst vóór aftrek van rente, belastingen, afschrijvingen en amortisatie) wordt vaak gebruikt als benadering van cashflow om de bedrijfsresultaten van een onderneming te evalueren. Hoewel het gebruik van EBITDA gezien kan worden als een aantrekkelijke standaard, werpt het veel vragen op over kostentoerekening en de voordelen van synergiën na de transactie.
• Zorg ervoor dat de verplichtingen van beide partijen over het behalen van earn-out duidelijk zijn vastgelegd in de overeenkomst. Zelfs als er geen contractuele verplichting bestaat kan de koper toch verplicht zijn om bij het nemen van strategische beslissingen de redelijke belangen van de verkoper bij het behalen van de earn-out in acht te nemen.

Due diligence

Een belangrijk uitgangspunt bij elke M&A-transactie is due diligence (boekenonderzoek). Verkopers met een kant-en-klaar-pakket bedrijfsgegevens dat snel geüpload kan worden in een uitgebreide elektronische data room besparen enorm op transactiekosten en waarborgen een efficiënt proces. Steeds meer dataroomproviders gebruiken artificial intelligence-instrumenten om bedrijfsinformatie te analyseren. Deze analyse is nuttig voor kopers en verkopers om snel materiële risico's te begrijpen die in aanmerking dienen te worden genomen in de onderhandelingen.

W&I

We verwachten ook dat het gebruik van warranty- en indemnityverzekeringen (W&I) blijft aanhouden in M&A-activiteiten in 2021. Vooral wat betreft private equity-partijen is het bijna een standaardprocedure geworden dat de koper een verzekering afsluit die de aansprakelijkheid voor schendingen van garanties en claims onder de algemene belastingvrijwaring dekt. Het voordeel is dat het onderhandelingsproces hierdoor eenvoudiger wordt, de koper heeft meer zekerheid dat er verhaalsmogelijkheden zijn en verkopers kunnen de koopprijs ontvangen zonder dat ze nog jarenlang garantieverplichtingen boven hun hoofd hebben hangen.

2021: aandachtspunten bij due diligence in de levensmiddelensector

Toeleveringsketen

De coronacrisis heeft de kwetsbaarheid van de gemondialiseerde just-in-time toeleveringsketen aan het licht gebracht. Due diligence-onderzoek dient zich in 2021 daarom vooral goed te richten op of er een juridisch kader aanwezig is dat een robuuste supply chain waarborgt. Compliance-wetgeving vereist ook dat producenten hun toeleveringsketen kennen en vooral internationale kopers zullen in dit opzicht garanties willen hebben. Zo is de Wet zorgplicht kinderarbeid bijvoorbeeld een van vele Europese wetgevingsinitiatieven die verlangt dat ondernemers hun toeleveringsketen onderzoeken om te voorkomen dat goederen en/of diensten met behulp van kinderarbeid tot stand komen.

Innovatie en duurzaamheid

Gezien de trends in de levensmiddelenindustrie en de eisen van consumenten die in de introductie van dit artikel reeds zijn genoemd (transparantie over productie, gezond eten en duurzaamheid), zal in due diligence ook aandacht worden besteed aan relevante aspecten zoals een efficiënte productie, marketing (inclusief merkbekendheid), innovatie en duurzaamheid. De Autoriteit Consument en Markt (ACM) heeft al aangekondigd dat er harder zal worden opgetreden tegen het gebruik van misleidende reclame en duurzaamheidskeurmerken.

Intellectueel eigendom en merkbescherming

Intellectueel eigendom, octrooien en merken zijn belangrijk voor veel bedrijven in de levensmiddelensector. Kopers zullen vragen om bewijs dat intellectueel eigendom goed wordt beheerd en dat eventuele octrooien correct zijn geregistreerd.

Compliance

Daarnaast hechten potentiële kopers veel waarde aan het feit dat een onderneming in de levensmiddelensector de geldende wet- en regelgeving correct naleeft (compliance). Voorbeelden van relevante wet- en regelgeving betreffen het Warenwetbesluit hygiëne levensmiddelen, het Warenwetbesluit Bereiding en behandeling van levensmiddelen, het Warenwetbesluit informatie levensmiddelen, de geldende reclameregels, Verordening (EG) nr. 852/2004 inzake levensmiddelenhygiëne, Verordening (EG) nr. 178/2002 tot vaststelling van de algemene beginselen en voorschriften van de levensmiddelenwetgeving, Verordening (EG) nr. 1924/2006 inzake voedings- en gezondheidsclaims voor levensmiddelen, et cetera. Niet-naleving kan immers ingrijpende gevolgen hebben: terugroepacties, (bestuursrechtelijke) handhaving door toezichthouders of claims van afnemers. Als een onderneming de wet- en regelgeving niet correct naleeft, kan dat ook negatieve impact hebben op de merken, de reputatie en als gevolg daarvan op de waarde van de onderneming. Dit zal in 2021 niet anders zijn.

AVG en privacy

Door de aanzienlijke boetes die kunnen worden opgelegd aan partijen die persoonsgegevens onvoldoende beschermen, zal de AVG hoog op de agenda blijven staan. Alle ondernemingen in de levensmiddelensector die gegevens van afnemers verwerken, zoals bij online bezorgdiensten, komen onder een vergrootglas te liggen voor eventuele schendingen van de regelgeving op het gebied van gegevensbescherming en privacy.

Inkomende en uitgaande investeringen

Nederlandse ondernemingen die naar het buitenland willen uitbreiden moeten rekening houden met beperkingen die op die markten aan buitenlandse investeerders worden opgelegd. Niet alleen in Europa, maar ook in China en de Verenigde Staten is wetgeving ingevoerd die de 'geschiktheid’ van buitenlandse beleggers moet toetsen, waarbij soms een beleggingsdrempel van slechts 15% wordt opgeworpen.

Hetzelfde geldt voor buitenlandse investeringen in Nederland. Nieuwe wetgeving voorziet erin dat de regering overnames van ondernemingen in vitale sectoren aan een toetsing kan gaan onderwerpen. Waar dit van oudsher ging om bedrijven in gevoelige sectoren, heeft de coronacrisis duidelijk gemaakt dat ook de gezondheidszorg en de productie en distributie van levensmiddelen als vitale sectoren kunnen worden aangemerkt. Daarom dient dit punt tijdens de voorbereidingen op een transactie grondig te worden onderzocht.

We zien overigens ook een groot aantal fusies met en overnames van levensmiddelenbedrijven door buitenlandse partijen. Dat is niet zo vreemd, want Nederland heeft tenslotte veel te bieden. AKD’s ervaringen in en kennis van de levensmiddelensector kunnen van grote toegevoegde waarde zijn bij een fusie en overname in deze sector. AKD assisteert u hier dan ook graag bij.

Dit artikel is geschreven door Barbara Mutsaers (bmutsaers@akd.nl / 088-253 5633) en Lennart Crain (lcrain@akd.nl / 088-253 5237), beiden verbonden aan AKD Benelux Lawyers en kennispartner van VMT.